Perspective

AGM BERKSHIRE 2020 – THE WORLD GREATEST INVESTOR’S SAME MISTAKE

Berbeda dengan tahun-tahun sebelumnya, AGM Berkshire Hathaway kali ini hanya dihadiri oleh Buffett dan Abel saja.

Laporan tentang kinerja tahun 2019 – yang menjadi objek AGM – tidak terlalu mendapatkan perhatian. Kinerja BH di tahun 2019, sebesar 10%, lebih rendah dibandingkan S&P 500 yang mencatat kenaikan sangat baik (31.5%). Kinerja satu tahun seperti ini, tentu tidak akan terlalu merisaukan Buffett.

Hal seperti ini juga sudah seringkali terjadi. Dari 54 tahun operasi, 17 tahun diantaranya kinerja Berkshire Hathaway lebih buruk dibandingkan S&P 500. Artinya, setiap 3 tahun sekali S&P 500 mengungguli kinerja Berkshire. Namun jika kita memakai satuan waktu lebih panjang, sementara S&P 500 di periode 1964-2019 menunjukan kenaikan 19,784%, kinerja Berkshire meningkat dengan angka yang jauh lebih impresif, yaitu 2,744,062%.

Adanya coronavirus mengalihkan perhatian pada apa yang terjadi pada kinerja BH dalam Kwartal I/2020. Informasi tentang apa yang BH lakukan di bulan April 2020, menjadi tambahan informasi yang lebih menarik perhatian banyak orang, dibandingkan laporan tentang kinerja tahun 2019.

Edgar L. Smith dan Harta Karun di Laporan Keuangan

Sebelum mengalihkan perhatian kepada LK untuk Kwartal I/2020 – dan apa yang dilakukannya di bulan April 2020 – ada baiknya, kita melihat LK Berkshire Hathaway terlebih dahulu untuk tahun 2019.

Laba BH pada tahun 2019 yang luar biasa besarnya, $81.4 Milyar, tidak lantas menjadikan Buffett senang. Angka laba ini meningkat 1,900% dibandingkan laba pada tahun 2018.

Buffett, dan Munger, memang termasuk yang tidak sepakat dengan adanya perubahan Generally Accepted Accounting Principles (GAAP) yang mulai diadopsi tahun 2018.

GAAP baru ini mengharuskan adanya pencatatan kenaikan atau penurunan nilai portfolio saham, yang dimiliki sebuah perusahaan. Seperti kita tahu, Equity Portfolio merupakan salah satu Rerumpunan dari 5 Rerumpunan Pohon didalam Hutan bernama Berkshire Hathaway. Rerumpunan Equity Portfolio ini, bahkan lebih sering menjadi perhatian utama banyak orang.

Untuk investor seperti Buffett – dimana tujuan kepemilikan sahamnya bukan untuk diperjual-belikan – naik-turunnya harga saham yang terjadi diantara periode-periode laporan keuangan, memang menjadi tidak relevan. Equity Portfolio BH saat ini sekitar $ 200 Milyar. Kenaikan atau penurunan 1% harga saham setiap hari, sama artinya dengan laba atau rugi $1 Milyar per-hari. 

Oleh karena itu, Buffett menganjurkan untuk tidak terlalu terpukau kepada peningkatan Laba (yang dibuat berdasar GAPP) tahun 2019, yang sangat luar biasa itu. 

Dia menganjurkan untuk lebih memberikan perhatian atas Operating Earnings. Laba sebesar $81.4 Milyar itu meliputi Operating Earnings, $ 24 Milyar (2018 : $ 24.8 Milyar), Realized Gains, $ 3.7 Milyar (2018 : 2.8 Milyar), Unrealized Gains (kenaikan nilai Equity Porfolio), $ 53.7 Milyar. Pada tahun 2018, Equity Portfolio BH turun $ 20.6 Milyar. Jika Anda ingat, Wall Street sangat cemas di akhir tahun 2018, karena adanya kekhawatiran Fed menaikan suku bunga.

Hanya dalam setahun, terjadi swing sebesar $ 74.6 Milyar, dari rugi ($20.6 Milyar) berubah menjadi untung ($ 53.7 Milyar). Jika hal ini tidak bisa kita sebut sebagai karakter pasar yang sangat temperamental, lantas harus kita sebut apa?. Angka $ 74.6 Milyar itu cukup untuk membeli BBCA, BBRI dan BMRI sekaligus ketiganya.

Kekuatan Hutan BH, kita tahu, terletak pada floating yang semakin lama semakin meningkat. Floating BH yang dalam tahun 1970 hanya $ 39 Juta, pada akhir tahun 2019 sudah mencapai angka $129 Milyar, naik 330,769%. Tidak heran, apabila dengan saldo kas, ekivalen kas serta floating yang dimiliki, banyak orang yang menunggiu, cash deployment seperti apa yang akan dilakukan Buffett menghadapi krisis saat ini.

Equity Portfolio Berkshire di akhir tahun 2019 mencapai angka $ 248 Milyar. Sekitar 85% dari nilai itu ditanamkan pada 15 perusahaan. Saham Apple mencatat nilai investasi terbesar ($74 Milyar), atau hampir 30% dari total portfolio. Lima saham yang dimilikinya (Apple, American Express, Coca Cola, Bank of America dan Wells Fargo) mewakili 67% nilai Equity Portfolio Berkshire. Typical portfolio Buffett, yang sangat terkonsentrasi.

Hal yang cukup menarik perhatian saya adalah kutipannya tentang pandangan Edgar L. Smith. Apa yang disampaikan ini menggaris-bawahi pemahaman Buffett tentang Power of Retained Earnings. Di dalam buku CMMLK, saya juga telah menulis pentingnya kita melihat Retained Earnings, untuk  dapat menemukan Harta Karun dari perusahaan (CMMLK, Page 140). 

Buffett mengutip pandangan Smith ini melalui JM Keynes, ekonom Inggris yang terkemuka, “Perusahaan-perusahaan yang baik, tidak mengembalikan semua hasil keuntungan kepada para pemegang sahamnya. Perusahaan seperti ini, akan menahan sebagian laba yang dihasilkannya itu, untuk dipergunakan kembali didalam kegiatan usahanya. Dengan demikian, terdapat elemen kelipatan berganda (terjadinya compounding interest) dengan menginvestasikan dana itu dalam kegiatan usaha yang baik. Melalui perjalanan waktu, real value dari kegiatan usaha yang baik itu menghasilkan kelipatan yang lebih tinggi, dibandingkan jika laba tersebut dibagikan sebagai dividen kepada para pemegang saham”.

Bagi perusahaan yang bisa menghasilkan ROE yang tinggi, menahan hasil laba dalam perusahaan akan menghasilkan kelipatan berganda, dibanding membagi dividen buat para pemegang sahamnya.

Dividen yang diterima pemegang saham, mungkin dipakai belanja (return nol), atau disimpan sebagai deposito, yang hasilnya jauh lebih rendah dibandingkan dengan yang bisa dihasilkan (ROE) Bank BCA, misalnya. Apabila manajemen BBRI tidak dipaksa untuk membayar dividen yang terlalu tinggi – katakanlah sama seperti Bank BCA – maka Bank ini akan menghasilkan manfaat yang jauh lebih tinggi kepada semua pihak, dibandingkan dengan saat ini.

KINERJA KWARTAL I/2020

No surprise, Berkshire Hathaway pada Kwartal I/2020 ini, harus mencatat kerugian yang sangat besar, karena Equity Portfolio-nya anjlok sekitar $ 69 Milyar. Sama seperti apa yang terjadi dalam tahun 2019, ketika Equity Portfolio-nya meningkat pesat, turunnya nilai portfolio tentu tidak akan menjadi perhatian utamanya (kecuali untuk saham-saham di 4 airlines). 

Adanya kompensasi Operating Earning sebesar $ 7 Milyar, dan Tax Benefit sebesar $ 13 Milyar, menghasilkan angka kerugian $ 49 Milyar pada buku Berkshire Kwartal I/2020.

Selama Kwartal I/2020, tidak ada penjualan dan pembelian saham cukup besar yang dilakukan Buffett. Dry powder-nya belum dimanfaatkan. Adanya penurunan saldo kas di akhir Kwartal I/2020, disebabkan oleh pembelian Treasury Bills, sehingga mencapai angka $95 Milyar akhir Kwartal I kemarin. T-Bills serta Kas yang dimilikinya, $ 134 Milyar, angkanya lebih tinggi dibanding cadangan devisa Indonesia yang dimiliki Indonesia saat ini.

Kalaupun ada yang cukup istimewa selama Kwartal I/2020 adalah shares buy-back yang dilakukannya. Dalam 3 bulan itu, untuk saham Class A, jumlah Treasury Stock naik 7.7% dibandingkan akhir tahun 2019. Sementara untuk Class B, terjadi peningkatan Treasury Stock sekitar 22%. 

Meskipun demikian, secara total, Treasury Stock ini masih sangat kecil dibandingkan dengan Market Cap BH. Apabila pasar masih mengalami koreksi di hari-hari mendatang ini, saya tidak akan heran, apabila shares buy-back dilakukan Buffett dengan lebih agresif. Shares buy-back ini tentunya bakal disambut baik oleh para pemegang saham : Potongan kue per-saham akan semakin besar.

BUFFETT’S SECOND MISTAKE

Buffett memberikan tambahan informasi tentang apa yang dia lakukan selama bulan April 2020. Di dalam bulan April itu, Buffett menjual seluruh kepemilikan saham Berkshire senilai $6.1 Milyar. Seperti diketahui, Berkshire memiliki saham pada ke-4 airlines terbesar di Amerika (Delta, 11%, American Airlines 10%, Southwest Airlines, 10% serta 9% di United Airlines).

Kabar buruk investasi Buffett di bisnis airlines bukan yang pertama-kali ini terjadi. Sebetulnya banyak orang merasa heran, ketika akhir tahun 2016 Buffett tertarik lagi masuk ke bisnis ini.

Bisnis airlines merupakan jenis bisnis yang sangat capital intensive. Karakter bisnis-nya juga termasuk yang sering dia katakan  sebagai commodity-type business : Price taker. Buffett sendiri pernah merasakan pahitnya berinvestasi di bisnis airlines ini pada tahun 1989-1990.

Tahun 1989 Buffett membeli preferred shares US Air (yang menjadi American Airlines saat ini), dengan nilai investasi $358 Juta, setara 12% saham USAir. Kegagalan investasi ini, dalam pandangannya, “reminds us of what not do do”. 

Pada bulan Maret 1990, Buffet mengumumkan impairment charges atas investasi di US Air ini, sehingga tinggal $89.5 Juta. Charlie Munger, juga menyatakan mundur dari Board USAir. Bahkan dalam LTS-nya tahun 1990, Buffet menulis “Since our purchase, the economics of the airline industry have deteriorated at an alarming pace…………….The trouble this pricing has produced for all carriers illustrates an important truth : In a business selling a commodity-type product, it’s impossible to be a lot smarter than your dumbest competitor”. Ouch!

Bahkan di AGM tahun 2013, Buffett juga sempat berkata, bahwa “Investor telah banyak menanamkan dana di bisnis penerbangan selama satu abad ini, dimana hasilnya sangat buruk. It’s been a death trap for investor”. “You’ve got huge fixed cost; you’ve got strong labor unions, and you’ve got commodity pricing. That’s not a great recipe for success”. 

Mengapa 3 tahun kemudian, Buffett lantas masuk kembali ke bisnis yang sering dihujatnya ini? Bulan Februari 2020, Berkshire masih membeli tambahan 976 ribu saham Delta, sehingga kepemilikannya menjadi 11%. Bahkan pada bulan  Maret, masih banyak yang menduga bahwa investasi gajah-nya tahun ini adalah salah-satu airlines itu. Sejak Bekshire mengakuisisi Burlington setelah krisis tahun 2008, belum ada akusisi besar yang dilakuka. Total investasinya dalam keempat airlines itu mencapai sekitar $ 9 Milyar. 

Adanya konsolidasi di industri penerbangan Amerika, yang mengurangi risiko perang harga, menjadikan 4-airlines itu memiliki economic moat. Peningkatan CFO, dengan relatif rendahnya oil price ketika itu, boleh jadi menjadi tambahan faktor yang mengubah pandangan Buffett terhadap bisnis airlines ini. 

Coronavirus membuat Buffett harus mengubah pandangan optimisnya atas bisnis airlines dalam 3 tahun terakhir ini. Dia berkata, bahwa “The world has changed”. “It turned out I was wrong’ (untuk kedua kalinya pada bisnis yang sama). “We took money out of the business basically even at a substantial loss”. “We will not fund a company that ….where we think that is going to chew up money in the future”. 

Kita sudah memahami, bahwa penurunan harga saham di pasar, tidak pernah menjadi alasan Buffett untuk menjual saham yang dimilikinya. Di dalam pandangan Buffet, Covid-19 “had changed the business in a very major way”. Seperti banyak diberitakan, US airlines menerima bagian dari dana sebesar $ 25 Milyar dalam bentuk grants dan pinjaman.

Apabila kita mengambil analisa paling simpel saja, elemen tambahan modal yang harus diinjeksikan untuk airlines ini tentu dapat mengubah semua perhitungan.

Katakan ada bisnis yang memiliki hutang 100 Juta. Analisa pay-back period, yield serta berbagai perhitungan lainnya, tentu akan didasarkan kepada hutang sebesar 100 Juta itu. Adanya peristiwa, yang menimbulkan tambahan hutang di buku perusahaan, at best akan mengurangi kalkulasi yield serta memperpanjang pay-back period, yang berlainan dari perhitungan awal investasi. Dalam pandangan saya, hal ini yang menjadi salah-satu pertimbangan Buffett melakukan penjualan saham airlines-nya.

Namun, apapun yang terjadi, investasi Buffett dalam bisnis airlines ini tidak mengubah karakter bisnisnya yang sangat padat modal. Dampak yang ditimbulkan coronavirus, tentu semakin menguatkan pandangan tentang kekuatan bisnis yang berkarakter capital-efficient. Terganggunya kegiatan usaha karena coronavirus jelas berdampak pada kelompok CEC juga. Namun demikian, pengaruhnya ini tidak separah seperti yang harus dihadapi capital intensive company.

Jakarta, 4 Mei 2020.

Published by Joeliardi

Investor, Author.

7 thoughts on “Perspective

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out /  Change )

Google photo

You are commenting using your Google account. Log Out /  Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out /  Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out /  Change )

Connecting to %s

%d bloggers like this: